美股季节性效应及交易策略
童红学，特许金融分析师（CFA） 2012年11月22日
今天是美国感恩节，美股休市一天。依照惯例，奥巴马总统在白宫豁免了一只名叫Cobbler的火鸡，当然剩余的火鸡就没那么幸运了，它们将成为美国人民桌上的丰盛大餐。当基金经理们享受完美酒佳肴节后重返市场的时候，如何处理年底税务问题就摆在案台上了。
由于受到人文习惯、节假日安排、投资行业实践、证券监管法令以及税务考虑等因素的影响，美国股市中个体投资者、大型互惠基金、对冲基金以及各种形式的养老基金等会进行季节性仓位调整，从而使个股甚至大盘走势呈现一些可以预知的季节性特征。本文汇总了几个投资者耳熟能详的美股季节性效应，并阐述了其产生的具体原因。作为交易者，笔者重点探讨了这些季节性效应对我们交易策略的影响。
年底税务卖压效应（Tax Selling)
产生原因：
尽管美国税法允许企业自行选择财政年度起始时间，但是大部分企业依然将日历年度作为财政年度，这样圣诞节后是各企业准备报税材料最繁忙的时期。按照税法，当年实现的资本所得（Realized capital gain)应该纳税，未实现的资本所得税可以递延。如何最大限度合理利用税法规则，实现最大税后收益是基金经理们必须考虑的问题。当前被普遍采纳的做法是：在年底前卖掉帐面亏损的投资品种，冲抵实现的资本所得，减少需要纳税的收益总额，从而减少当年应缴税款。（注: 尽管从长远时间考虑，应纳税总额并没有变化，但是当年少缴的税款可以增加可投资资金总额，对于基金而言依然具有很现实的意义。）大量基金同时在年底集中进行此类操作，很多前期表现不佳的个股将面临更大的卖压。这就是Tax Selling的由来。
交易策略：
交易对象 - 根据以上分析我们得知，税务卖压的主要对象是被基金广泛持有的、前期股价走势表现不佳的个股。
卖压力度 - 税务卖压的前提条件是大盘该年的走势强劲，基金产生了很好的账面盈利。因此卖压的力度和大盘前期走势密切相关：如果大盘当年走势表现不佳，年底卖压就很小，交易中基本可以不予考虑；反之，当年大盘走势越强，年底卖压的力度就会越大。此外，越是被基金广泛持有的股票，一旦其前期表现不佳，年底承受卖压的力度也越大。
时间节点 - 卖压出现的时间节点可以参照大盘前期走势，如果前期走势很好，基金经理早早完成了当年预期的收益目标，他们会提前考虑税务方面的问题，以避免出现年底集中大甩卖，Tax selling往往在11月份就开始了。如果大盘前期走势不佳，Tax selling出现相对会晚一些，可能集中在圣诞节前夕很短的交易时间窗口内。
交易策略 - 对于长线价值型投资者而言，年底前的卖压机会正是他们趁低吸纳自己心怡股票的好时机。而对于动能型交易者而言，年底前要尽量回避前期走势不佳的个股，尤其是那些被基金广泛持有的前期热门股。
季末橱窗装饰效应 （Windows Dressing ）
产生原因：
Windows Dressing效应广为人知，美国证券监管部门规定，针对大众吸收资金的大型基金需要每个季度末提交财务报告并公布持仓情况。基金经理们为了给投资者一个良好的印象，往往会在季末对仓位做一些调整以迎合投资者，比如短期内买入一些市场热门股，平仓那些被市场短期抛弃、表现不佳的股票。如果投资组合中有一些高收益但却偏离基金投资风格的品种，此时也只能忍痛割爱卖出。
交易策略：
交易对象 - Windows Dressing效应针对的主体往往是市场短期的热点，和年底税务卖压效应仅针对落后股不同，强者恒强、弱者恒弱的走势往往在每个季末会演绎得更淋漓尽致一些。
交易策略 - 投资人可参照大型基金上一季报持仓组合，对于本季度走势良好、被广泛持有、市场热点新闻不断的股票，可持股不动；而对于那些近期负面新闻不断、市场口碑不佳、走势落后于大盘的股票则要尽量回避。对于长线价值型投资者而言，如果判断某些股票仅仅因为短期负面因素影响其股价走势，可在季末趁机吸纳。
实用网站：
很多网站会免费提供由知名基金经理人管理的大型基金每个季度的持仓变化情况，如果成为付费会员的话，他们会提供更实时的更新服务。投资者可访问如gurufocu网站查看巴菲特、索罗斯、John Paulson、David Einhorn等管理的众多基金的持仓组合、新近买入或卖出股票以及基金表现等资料。网站链接：http://www.gurufocus.com/
最差的九月效应 （The Worst September）
产生原因：
19世纪美国大文豪马克·吐温曾说过一句投资名言：“10月，是股票投资最危险的月份之一。其他最危险的月份是：7月、1月、9月、4月、11月、5月、3月、6月、12月、8月和2月。” 当然，作家仅仅是用幽默诙谐的方式表达了市场风险无时不在。
华尔街有句格言：Sell in May and go away。很多投资者以为该格言说的是五月是最不适宜投资的月份，其实这是一个误解。这句格言起源于一个名叫Almanac的交易员所做的模拟试验。如果投资总额$10000，在11月到来年4月这半年时期持有股票，在5月到10月期间持有债券，56年下来的投资结果是$544,323。反之，如果在11月到来年4月这半年时间持有债券，在5月到10月期间持有股票，56年下来的投资结果是亏损$272。由此可以看出这句话本意并非指某个具体的月份，而是一个时间段的比较。为什么会产生如此明显的投资差异呢？很多市场研究人士从税务处理等角度给出了一些合理的解释，但是更可能的因素是，5-10月期间包含了一个统计学上表现最差的月份：九月！
下图是自1915年以来对道指每个月份回报的统计分析，从统计学意义来说，过去一百年来回报为负值的唯一月份是：九月份！1931年9月道指更是创造了单月下跌的最高纪录，跌幅达31%。因此最不适合投资的月份不是五月，而是九月。 
交易策略：
市场研究人士通过统计分析方法得出的结论是基于对长期历史数据的平均统计，我们作为交易者应该尊重他们的劳动，因此九月份是一个特别值得我们关注的月份。但是，这也不意味着我们可以机械的理解为一到九月就看空。历史统计经过了平滑处理，其结论对每个统计时点并不具有预测意义。实际上笔者曾经对多个不同时长9月份回报进行过统计比较，结果发现往前回溯时间越久，该规律越成立。但是越到近期，统计时段越短，该规律越不成立，尤其到了近几年，九月份常常产生的是正收益。因此，我们应该综合评估当前经济形势并结合当前走势做出独立判断，不可盲目相信该效应！
实用网站：
某些网站免费提供月回报计算工具，有兴趣者可访问下面链接。该网站提供自标普500诞生以来每个月的回报统计结果，以及期间上升和下跌的年份，读者可自行输入1950以来的任何一个时段进行统计。http://www.moneychimp.com/features/monthly_returns.htm 
元月小盘股超回报效应（January Effect）
产生原因：
投资银行家Sidney B. Wachte于1942年进行了一项研究，他统计了1925年来每年一月份各分类股指表现后发现，小盘股在第一个月中的表现总是强于大势。直到科技发达的今天，这种现象依然存在，并没有因为套利交易的发展而消失。很多市场研究人士对此作过很多定量研究，在此就不详细叙述，其中一种定性的解释认为：很多个体投资者年底前会暂时卖出产生账面亏损的小盘股，从而减少应缴税款，等30天期限过后会重新买回，从而驱动小盘股价格在元月份上扬。另外的解释是：一月份更多家庭会将他们的年终奖金投入股市，因为他们偏好小市值股票，从而驱动其价格上扬。
交易策略：
不管何种原因驱动着小盘股价格在一月份的异常走势，对于交易者来说，如果你想卖出小市值股票，可以持有到元月份而不要急着在年底前卖出。
节假日效应
美股逢重大节假日会休市，其中美国独立日、感恩节和圣诞节三个节日对美国人尤其重要，通常这几个节日前的两个交易日和长周末前的周五市场交投会比较清淡，行情窄幅波动。特别值得注意的是，如果该周发生过大的行情，节日过后的那周经常会发生修正行情。另外对于依据周线图来判断中长期走势的投资者而言，应综合考虑节日当周量能异常萎缩的内在原因。
除了正常节假日外，投资者还应该特别留意9月和10月期间的犹太新年对市场的影响。众所周知，华尔街很多大型基金均由犹太裔人士管理，他们才是主宰美股市场的主力。尽管犹太新年两天假期期间股市照常交易，但是大佬们都不在，小鬼当家而已，股市交投通常会比较清淡。
孩子们每年7月中旬开始夏季休假，对于常年居住在漫长冬季的美东纽约地区的人来说，这是不可错过的享受阳光、沙滩和户外烧烤活动的季节。很多大型基金经理人会带着一家老小外出度假。市场在此期间也会交投清淡，等到8月底9月初这些大佬们回到市场时，通常股指会产生一些反向修正运动。
总结：
特殊的人文习惯、投资行业的实践惯例、证券监管法令的要求以及基金经理人追求最大税后回报等因素，促使美股走势呈现出某些可预知的季节性效应，如年底Tax Selling、季末Windows Dressing,以及重大节假日效应等，投资者应遵循这些规律，有针对性校正自己的投资策略。对于那些基于统计学意义上的异常效应，如The Worst September，January Effect等，交易者则应该根据当前经济所处周期和市场走势做出独立判断，不可盲从。
以上信息仅作投资交流之用，不构成投资建议。投资者应自行考证并对投资行为负责。更多实时股市评论，欢迎访问新浪微博：@船老大美股日志
作者简介：童红学先生为特许金融分析师(CFA)，职业美股投资人，Beacon Asset Management LLP基金经理，多年美股、债券、期权和商品投资经验，擅长企业基本面分析和股票技术分析。
