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编者按：芒格说，如果我知道我会死在哪里，那我就永远不会去那个地方。这句话蕴含着东方文化中舍得的智慧：人们常常认为懂得去做什么是最重要的，但事实上由于现实生活的复杂性，懂得不去做什么也是非常重要的——避免失败，就已经成功了一半。对于成功的长期投资而言，持续不犯大的错误，是非常重要的。

老子说“无为胜有为”，我的理解是，并非为了无为而无为，而是因为看明白了无为最可为，所以无为。至此，我们可以回过头来继续关于方向和路径选择的问题。

只有懂得股市的危险，我们才能在其中长期生存

无论个人投资者还是机构投资者，大部分人对现实认知不足。事实上，股市是一片充满未知和危险的丛林，而我们仍然是身处其中需要持续进化的生物。每个参与者都要心存敬畏，对生态系统的运行和自身在其中的定位有客观认知，必须发展出自己成系统的生存方式，这是在丛林世界中长期存活和持续发展的前提，否则，我们无法摆脱食物链的魔咒。投资鬼才格林布雷(Joel Greenblatt)做过一个精辟的比喻，他说“买股票但不知道究竟买了什么，就如同手持火把穿过一个炸药工厂，你可能活下来，但是你仍然是个傻子”。这句话值得我们贴在桌前，每次下单前扪心自问。

可能的方向和路径选择：我们如何选择看待世界的角度？

活跃股指数的例子很好的告诉了我们，如果在错误的方向上持续重复，只会离目标越来越远。所以方向很重要。只有方向正确，时间才会成为你的朋友而非敌人。如何找到方向感？我们无意于贴标签式的讨论投资理念，毕竟我辈致知，只是各随分限所及，但条条大路可能通罗马。所以，我们先从理性角度讨论各种方法的优缺点。

股票市场的投资方法五花八门，似乎没有绝对的好坏，令人无所适从。但是总结下来，不管是哪种方法，要想获得长期的成功，必须具备三个特点，稳定性、可重复性、可持续性。否则，我们终其一生，只是在瞎子摸象，成为随机致富或者随机亏钱的傻瓜。

稳定性：这是成功股票投资的根基。所有的投资结果最后都可以从数学角度拆分成胜率和期望收益，这种源于量化投资的视角同样适用于基本面投资和其他方法的投资结果分析。不管我们选择何种投资方法，最终都要保证自己具备获取长期稳定胜率和期望收益的基础，同时避免犯大的错误。

可重复性：长期投资面临的最强约束是时间带来的复利效应。如果一种投资方法不能带来可重复的投资机会，那么即便天上偶尔掉馅饼砸在你头上，但始终无法成为你的长期饭票。

可持续性：由于个体时间和精力都是有限的，如果我们现在做的事情能够为未来积累价值和护城河，这样的路才会是越走越宽的路。基本面投资、量化投资，都是如此。在此基础上，慢就是快。

上述三个属性是无论我们选择何种投资方法，都应该追求达到的目标。反过来说，如果一种投资方法很难满足以上三个属性，那么可能这种投资方法需要更高的技巧以及更高的风险承受能力。

目标有了，那么路径呢？有一句老谚：投资比拼的是对真实世界的认知和理解。这当然是一个至理。落实到行动上，对真实世界的认知和理解有很多角度，采用哪种角度的世界观就决定了我们最终采用何种投资方法。

表面上来看，前三种投资方法完全不同。但是反观这三种方法的逻辑本质，却基本是相通的：都综合运用了归纳法和演绎法，都有一个大前提并且这个大前提无法终极证实或证伪。

技术分析基于三大假设，将投资分析极度简化为对价格运动的分析，通过归纳法总结历史上的价格运动得出规律，再在这些自定义规律的基础上进行股价运动的演绎应用，简单的应用如“MACD金叉买入”，复杂的应用如缠论。很明显，我们无法证实或证伪这三大假设，而这种方法的优缺点都很明显，优点在于极度简化，缺点在于逻辑不完备，但你无法从理性上完全否定这种方法。

基本面投资表面上看是演绎法的经典运用，但实际上隐含一个重要假设，即股票的交易价格围绕其内在价值波动，因此重点应该放在分析股票的内在价值。价值投资者对这个假设的信奉程度和技术分析者对于三大假设的信奉程度如出一辙，但挑战者的观点在于有相当大部分情形市场价格和内在价值会持续大幅背离，并且价值可计量的这种想法在很多时候本身就是一种妄念。此外，我们使用最多的相对估值在赋予估值倍数时，本质上也是基于历史的归纳，这点与技术分析相信历史并无二致。所以很公平的，你也无法从理性上说服自己完全信任这种方法。

量化投资源自理工科出身的学院派，据说祖师爷里头相当一部分是二战后失业的物理学家，因此量化投资也是所有投资流派中最接近自然科学研究思路的：观察现象、提出假设/模型、实验验证、证实/证伪/再修正。逻辑链条很严谨，但可惜的是股市作为社会科学的分支，天然不具备自然科学的主动实验条件——你只能等待实验的发生，而无法主动创造实验；你只能用事后的局部数据去检验或修正设想模型，而无法用完备的假设和实验获得总体数据去拟合精确模型。因此越是复杂的模型，比如经典的多因素模型，就越是难以取得持续成功。

这世上有太多的似是而非，原因在于人们往往没有耐心去深究细节。在进一步探讨各种投资方法的路径选择之前，我们先来看一看投资面临的另外一个非常重要的隐性约束条件。

投资最大的隐性约束条件：人性的缺陷

现实生活中有两个存在多年的事物，很好地折射出为什么人性在股市中注定会有缺陷。

第一个例子是彩票。

这个世界有许多悖论。其中迄今为止尚未有任何一个社会可以解决的难题是：完美的集体中，应当做到人人为我，我为人人，个体愿意为集体福利而牺牲自我利益。但是，福利彩票无疑在自己的细分领域中达成了这个不可能的任务。为什么？

首先，从心理学的角度，赚钱效应和亏钱效应对于人们心理的激励是不对称的。人们的心理容易下意识地忽视亏钱可能，这是人们经常愿意冒险的根本原因。

其次，从生物学的角度，人类大脑天然不具备复杂概率的计算能力。人们往往只会注意到容易观察到的分子，不会进一步考虑不容易统计的分母；人们往往只想到直观的收益空间，而不会考虑了叠加了概率和风险之后的预期收益的概念。因此哪怕是在投资界，威廉·夏普提出的夏普比率——不能只考虑表观收益，还要考虑风险调整后的收益，在当时都是一个伟大的创新。

再次，大众在现实生活中存在普遍的存活者偏差现象。

第二个例子是赌场。

和股票市场投资相比，一级市场股权投资门槛高、退出难度大、缺乏流动性。但也正因如此，两类投资者的行为迥异。由于进出过于容易，股票投资者普遍容易产生交易冲动，反正1手起买，钱多钱少都能玩，这次亏了下次再来，下单之前深思熟虑的少之又少。财富来之不易，投资有风险，本应是认真审慎思虑周全的行为，最后却变成了抛硬币赌大小的游戏，成为动物精神战胜人类理性的典型案例。最致命的地方在于，这种交易冲动具有惯性和成瘾性。只要稍微想一想，就会发现股票和香烟很像：烟草局规定香烟盒上必须附印“吸烟有害健康”的警示，然而烟草业无疑是最抗周期的成长性行业之一；证券监管部门处处提醒“股市有风险，入市需谨慎”，然而股票市场仍然被大部分人误当成是提款机，频繁交易，最后走出了申万活跃股指数的趋势。

如果认同上述人性的天然缺陷，如果认同股市天然不可避免具有赌场的某些性质，那么我们如何在股票市场中建立正确的观念和应对？德州扑克曾经风靡投资圈，通行的说法是德州扑克和投资非常相似。在德扑界，有一位知名的华裔牌手邱大卫(David Chiu)，通过练就专业的德扑技术一步步改变了自己的命运，且看他如何描述自己的德扑世界观：“不同于人生的是，扑克的好处是可以重来。当你一年玩上万手牌的时候，好坏运气就会抵消，技术起着决定性作用，归根到底就是控制风险和回报。专业牌手追求EV（预期回报）最大化，不做负EV的事，他们会经常反思自己的技术漏洞，找出负EV的毛病并消除之，而业余赌徒只是为了爽。”在这里，我们看到了一个职业牌手而非业余赌徒的世界观，但你真觉得他所说的仅仅是打德州扑克的道理吗？他的理念和我们上述提到的“稳定性、可重复性、可持续性”原则是否如出一辙、殊途同归？

我们的选择：以基本面投资为主体的投资系统

芒格说，如果我知道我会死在哪里，那我就永远不会去那个地方。这句话蕴含着东方文化中舍得的智慧：人们常常认为懂得去做什么是最重要的，但事实上由于现实生活的复杂性，懂得不去做什么也是非常重要的——避免失败，就已经成功了一半。对于成功的长期投资而言，持续不犯大的错误，是非常重要的。

老子说“无为胜有为”，我的理解是，并非为了无为而无为，而是因为看明白了无为最可为，所以无为。至此，我们可以回过头来继续关于方向和路径选择的问题。

这个世界纷繁复杂，但有两点从来没有改变：1、人类世界自从诞生以来一直在持续发展，这是我们进行长期投资的根本原因；2、如同易经所言，“不易为易”，世界唯一不变的就是变化本身，专业投资人必须要具备把握变化的能力，才能防止在长期投资的过程中在错误方向上越走越远，或者犯下大错。

基于以上两点背景，叠加我们前述的“稳定性、可重复性、可持续性”投资目标，再叠加投资过程中的人性缺陷，实际上对投资方法的选择提出了非常苛刻的要求。如前所述，本文无意于进行贴标签式的投资理念讨论，仅探讨我们的方向与路径选择是否合理，为大家提供一点参考。

我们的路径选择是：坚持以中长久期的基本面投资方法为主体，以公司价值创造为主要收益来源，同时在投资过程中结合运用组合梯队、结构配置、逆向投资等方法形成投资系统，以此力图让组合处于更有利的位置。

首先，我们的研究基于中长久期进行。这种考虑基于一个简单的常识：通常而言，看短做短的难度极大，一方面是由于越是短期随机性因素越大，研究难以发挥决定价值，另一方面是由于高频交易损耗大，长期复利下来拖累严重。此外，基于短久期因素的方法本质上更多属于事件驱动策略，而非研究驱动策略，更核心的要求在于反馈机制和反馈速度，而非研究能力。

其次，我们选择以基本面投资方法作为主体。从量化投资领域所做的长期尝试来看，多因素模型的思路已经被证明难以持续获得超额收益，而这种思路的本质是试图包纳多个维度的信息，从信息的广度角度进行投资。而基本面投资的思路更多是从信息深度的角度进行研究和决策，本质上是通过对商业规律和企业财务的研究来归纳过去和推演未来。背后的依据是商业规律本身是长期不变或者缓慢变化的，同时这种规律可被感知和认知，而客观的企业财务可被用来印证这种规律。这种规律的认知过程本身是有壁垒且可复用的，因此这种模式虽然苦虽然累，但其正向积累的特点决定了背后是一条越走越宽的路。

再次，我们以公司的价值创造为主要收益来源。股票市场上的收益来源从确定性程度可以分为三种：确定性最高的是有数学保障的收益，比如当年的封闭式基金套利、现在的股指期货期现套利和分级基金套利等，但这种收益来源的缺点是资金容量有限、时间窗口有限；确定性次高的收益来源是上市公司的价值创造，优点是空间大、适用性强，缺点是需要研究能力以及耐心持有；确定性再次之的收益来源是博弈性收益，表面上看是捷径，但本质上比拼的是信息优势以及博弈技巧，难以重复和持续，且不稳定。因此总的来看，以价值创造作为主要收益来源，短期来看可能又笨又慢，但拉长来看，这是一种重剑无锋、大巧不工，令人心安的收益获取方式。

最后，如同前面所说，我们也深知基本面投资方法的不完美。基本面投资方法能够给出方向感和大致的空间，但无法解决节奏问题，因此我们需要其他组件来形成一个相对完善的投资系统，尽量让自己处在一个比较有利的位置。这些组件包括组合梯队、结构配置、逆向投资等等，对于绝对收益尤为重要，是平滑净值、控制回撤的有效手段。本质上而言，构建这样的系统更多是在明晰投资约束的前提下，加入容错空间和提高胜率，更好地平衡长期回报和短期回报，更好地平衡收益获取和风险控制。

行文至此，想起《地球的目录》里头那句被乔布斯引用而广为流行的话：Stay Hungry, Stay Foolish.（求知若饥，虚心若愚），用来形容这个投资系统再恰当不过。首先，这确实是一种很“蠢”的投资方法，需要持续投入大量的精力进行产业学习和公司研究，尤其在信息过载的今天，说它是苦活累活并不为过；其次，这种日复一日的学习和研究，如果没有对事物真相求知欲的“饥饿”，没有对投资发自内心的热爱，是不可能长期坚持下来的。因此，选择这种投资方式的人，都是甘愿又“蠢”又“饿”的人，也正因如此，在这个细分领域我们常常可以见到这种惊悚的场面：已经比你优秀太多的人，却每天都在比你更努力。

但好处也是明显的。投资行业是一个知识密集型的行业，因此从某种意义上来说，这种做法类似于持续进行高研发投入的技术型企业，这种持续的研发投入会慢慢转化为产出成果并成为护城河；

后记：只是各随分限所及

所谓的方向与路径，首先是能力，其次是选择，最后是运气。

所以对于每一位投资人而言，其实不存在所谓的最好的投资方法，只有最合适的投资方法。可以确定的只有一点，那就是有舍有得、有所为有所不为才成智慧。通过持续的实践与纠错之后，选择了放弃面面俱到的妄念，放弃许多看起来是机会其实是风险的机锋，转而建立自己稳定的框架和完整的系统，去更好地把握自己看得到也能摸得着的那个世界。

罗曼·罗兰有一句名言：世上只有一种英雄主义，就是在认清生活真相之后依然热爱生活。

对于我们而言，我们只是希望能够做这种英雄主义的投资人，甘愿又“饿”又“蠢”。