如何确立投资的安全边际

 

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本期为荒原资产创始人凌鹏为您讲解《安全边际》

 

大家好,我是凌鹏,接下来我们讲一下《安全边际》的第二部分内容。我主要想和大家分享一下全书构架,每一个章节主要涉及到的内容,以及我对这些内容的体会。

这本书和以往我们所介绍的很多书本不一样,这本书比较凌乱,他没有按照一个很严格的逻辑体系去写,每一章拿出来都可以独自构成一个环节。

 

这本书总共分为三个部分。

 

第一个部分,主要介绍了多数的投资者会在哪里跌倒,也就是很多投资者失败的原因,投资环节中哪里会出现问题。

 

第二个部分,他重点讲了价值投资的哲学,这是本书最核心的部分,因为价值投资有很强的理论基础和哲学索引,所以他对于价值投资哲学的分享是全书的核心内容。

 

第三个部分,他讲到了价值投资的整个过程,更多的是他自己在执行投资过程中的心得体会。也就是说当你有了哲学以后,如何把哲学逐渐的落实,然后最终把思想转化成收益,最终把收益率呈现在大家面前,所以第三个部分也是非常关键的。

 

1投资市场生态链

在第一个部分里面又可以分为四个章节。

 

在第一个章节他讲到了成功的投资者和失败的投资者之间有什么样的区别。在这里面最核心的内容是区别了两个概念,一个是投资,一个投机。

 

他把投资和投机进行了一个比较严格的区分,只有那些能够产生未来现金流收益的投资才能叫做投资,而对于不想获得未来现金流的行为叫投机。

 

我们不用太过于纠结这个区分是对还是错,这只是塞斯·卡拉曼自己的想法。他有一个明确的定义,他自己的投资哲学以及他的投资行为也是基于此的,所以我们不去评论说这个定义到底对还是错,但这个区分本身非常重要。

 

在第一章节里面的第二个部分,讲到了“市场先生”,以及我们应该如何利用“市场先生”。对于“市场先生”(Mr. Market)这个概念,在格雷厄姆的书以及在巴菲特的著作里面都有所论述,大部分的价值投资者认为“市场先生”是一个喜怒无常的存在,分析“市场先生”不是特别重要的环节。塞斯·卡拉曼认为“市场先生”存在着一定的理性的,也是可以被利用的,这一点是比较重要的。

 

第一部分的第二个章节就是整个投资的生态链,因为大家都知道金融体系是很大的一个产业链,在金融产业链里,可能二级市场的投资只是其中很少的一部分,而在二级市场的投资里面又会涉及到所谓的 buy-side 以及 sell-side 的卖方和买方,然后在 buy-side 里面还会涉及到做绝对收益和相对收益的私募基金和公募基金,被动投资和主动投资,上述的所有方面在各个市场上都是存在的。

 

塞斯·卡拉曼对于卖方、买方、绝对收益、相对收益、私募基金、公募基金都是比较深刻的论述。

 

这本书虽然写在1991年的美国,但是实际上对于今天的中国它的借鉴意义依然是非常大的,我自己从06年入行以来,到今天为止,我把整个二级市场投资的产业链全部走了一遍,我会发现整个产业链确实是像他描述的那个样子。

 

在第一个章节的第二个部分,他着重讲了卖方和买方的区别。第三个部分就是机构的性质,相对收益、绝对收益以及被动投资、主动投资的关系。

 

如果你是做相对收益,可能更多的是要跑赢同行或者是跑赢指数,而你做绝对收益,更多的是要取得绝对收益。投资种类的不同就决定了投资方法是不一样的,所以要把这个问题讲清楚。

 

第一个章节的第四个部分,他着重讲了80年代美国的垃圾债,垃圾债券之王迈克尔·米尔肯创造了垃圾债的投资,垃圾债投资风靡了将近十年,但是卡拉曼认为这个投资在根源上就是错误的,它和价值投资是背离的,所以不管怎么兴盛,这个品种是不能够被持有的。

 

这就是我们看到的第一个部分。他想着重讲的是大部分的投资者的失败的根源是什么,但是我认为在这里更多的看到的是对于整个投资,特别是二级市场的投资的产业链的生态的分布做了深度的解析。

 

你去看这些生态分布的时候会会心一笑,中国当前经历的这个过程其实美国当年也是这个样子的。A股始终是舶来品,所以我们应该开卷有益,对很多问题通过读国外的历史和国外的案例,对于中国的未来会有一个更深入的了解。

 

1价值投资的哲学

到了第二个部分,他主要是讲到了价值投资的哲学。

 

第一个章节他提出了投资的目标,就是投资到底是为了什么?在这里他把它浓缩为风险和收益的配比,也就是说你在做投资的时候,其实你核心要衡量的是你未来可能取得的潜在收益,以及你要为了这个收益所隐含的一个潜在风险。

 

他提到的一个观点就是必须要保证本金的安全性,也就是说你必须要把风险放在第一位,这点应该说和巴菲特的整个投资哲学是非常类似的。

 

有人问巴菲特投资的三个主要的法则是什么?巴菲特说第一个法则就是保护本金,第二个法则就是保护本金,第三个法则就是保护本金。

 

所以价值投资提出一个核心的投资目标,就是必须保证本金的安全性。

 

我自己最大的感触就是我们在说投资,但是实际上我们是风险管理的行业,在取得合理的风险回报的情况下去承担合理的风险。这个并不是说我们要完全滞步不前,只做无风险的收益,也不是说我们可以不断的去冒险,我们真正的一个正确的态度是我们可以正确的去承受风险,而不是说盲目的去承受风险。

 

第二个部分就是他提出了一个重要的概念,这个概念也是贯穿全书始终的,就叫做安全边际。这个概念是价值投资的核心内容。我以前对于价值投资的不理解的地方也就在于此。

 

很多人对价值投资者判断失误也在于此,就是很多人认为所谓价值投资就是找到好的公司并且一直持有,这点是有问题的。卡拉曼提出好的公司不代表是好的股票,坏的公司也不代表是坏的股票,因为有很多好的公司,由于它的估值太贵,它已经被透支了,它本质上不是具备安全边际,但是有很多很烂的公司甚至频临破产的公司,它可能会有内涵的价值被深度低估,所以它反而会是一个很好的投资标的。

 

卡拉曼的核心观点就是我们做任何的投资我们都应该具备安全边际,因为你只有具备了安全边际了你才会立于不败之地,你抵御风险最好的一种办法就是你买入具备安全边际的品种。

 

但是如果说一个没有安全边际的东西,或者是一个超贵的东西,一旦出现负面的信息,它就马上会面临比较大的冲击。这也就是我们经常会看到财报季来临的时候,我们会触雷,然后股票跌停。这个最主要的原因就是因为你的品种,在本质上还是太贵了。

 

你要保持耐心,因为不是说经常会买到安全边际的东西,特别是当股票市场非常红火的时候,这就是为什么他在08年年初的时候,最终是持有了35%的现金,因为他当时发现通过他自己的一个投资方法,这个市场上已经找不到很多具备安全边际的品种。

 

我们也经常会在巴菲特的年报里看到巴菲特持有了大把的现金,他非常苦恼,因为他找不到很好的投资标的,就这个道理,就你必须要保持耐心。

 

价值投资本质上是知易行难的一个行为,你必须要严守纪律。

 

第三个部分,就是他讲到了价值投资的哲学起源,这一点我们在以前的书本中就已经有所介绍了。

 

第四个部分,讲到了企业的评估,涉及到对很多基本的问题,比如说用什么东西作为无风险收益率,未来的净现金流是怎么来评估的?你在评估企业价值的时候,你到底是用哪一个估值方法?卡拉曼对每个细节的环节都做了深度的分析。

 

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